“AI泡沫”阴霾下，“AI交易”的下一个目标是什么？

 

　　来源：华尔街见闻

　　随着第三季度财报季的尘埃落定，高盛发布报告称，市场对AI基础设施的投入并未减速，反而正在加速上修。

　　尽管投资者对于信贷市场能否消化这一投资热潮、以及支出是否超过自由现金流存有疑虑，但数据表明，科技巨头的资产负债表仍有巨大的举债空间。

　　据追风交易台，高盛11月18日报告指出，对于投资者而言，关键信号已经出现：AI交易正在从单纯的基础设施建设，转向回报分化更为明显的阶段。目前的资本支出预估可能仍被低估，潜在上行空间高达2000亿美元。

　　与此同时，投资逻辑正由“卖铲子”的人（基础设施），逐步向AI平台型股票和能够通过AI大幅提高效率的“生产力受益者”转移。

　　资本支出预估上修至5330亿美元

　　尽管关于AI泡沫的警告声不绝于耳，但分析师们对2026年的资本开支预期却在不断上调。

　　包括亚马逊（AMZN）、谷歌（GOOGL）、Meta（META）、微软（MSFT）和甲骨文（ORCL）在内的五大科技巨头，其2026年的共识资本开支预期已从财报季开始时的4670亿美元（同比增长20%）修正为目前的5330亿美元（同比增长34%）。

　　这里的信号非常明确：尽管市场担心回报率，但巨头们为了争夺AI霸权，除了继续烧钱别无选择。但对于二级市场投资者而言，仅仅盯着英伟达或数据中心已经不够了——基础设施板块内部的相关性已从6月份的80%暴跌至今天的20%。市场开始惩罚那些只有支出没有收入可见性的公司。

　　“第三阶段”的新宠：AI平台型公司

　　随着企业AI采用率的提升，交易的重心正在向“第三阶段”——即AI赋能的营收转移。

　　虽然许多软件和服务类股票近几个月表现挣扎，因为它们面临着被AI颠覆的“生存危机”，但高盛报告明确指出了一类例外：AI平台型股票。

Snowflake （SNOW）： 年初至今（YTD）回报率高达 66%，远超同类。

MongoDB （MDB）： 年初至今回报率 51%。

Datadog （DDOG）： 年初至今回报率 30%。

其他关注标的： Rubrik （RBRK）、Elastic （ESTC）、Dynatrace （DT） 和 Confluent （CFLT）。

　　这也是投资者需要关注的第一个新目标。这类公司主要包括数据库提供商和开发工具商。逻辑很简单：当企业开始大规模整合AI时，他们必须依赖这些底层平台数据架构。

核心区隔： 与面临被AI替代风险的SaaS应用不同，平台型公司享受的是直接的营收顺风。

市场表现： 这一群体在近期表现优异，部分股票由于被视为企业AI部署的“必需品”，其股价终于开始追赶其基本面。特别是那些能帮助企业从“实验AI”转向“生产AI”的每一铲子和每一桶水的卖水人。

　　“第四阶段”的潜力洼地：AI生产力受益者

　　如果说平台型股票是“显性”的赢家，那么高盛筛选出的“AI生产力受益者”则是目前市场定价效率最低的“隐性”金矿。

　　这属于AI交易的“第四阶段”。即便在过去两年AI热潮席卷全球时，这一篮子股票不仅没有跑赢，反而跑输了等权重标普500指数（回报率16% vs 23%）。这种股价表现与EPS（每股收益）增长潜力的脱节，正是投资者的机会所在。

　　这一策略的核心逻辑是“劳动力成本套利”。 筛选标准非常苛刻且精准：

1. 高自动化暴露： 处于罗素1000指数中、工资账单受AI自动化影响最大的前25%的公司。
2. 高劳动力成本敏感度： 劳动力成本占营收比例最高的前25%的公司。
3. 管理层确认： 在最近的Q2或Q3财报电话会议上，明确提及利用AI提高生产力或效率。

　　这些公司是AI技术的“使用者”，而非“制造者”。随着AI自动化接管繁琐任务，这些拥有庞大员工队伍和高昂薪资支出的企业，将迎来利润率的结构性爆发。

　　谁在名单上？ 根据高盛的筛选，这些潜在赢家并非集中在科技股，而是广泛分布在银行、专业服务和IT服务等行业。

• 金融服务与银行： 这是一个典型的高薪资、高文档处理需求的行业。包括KeyCorp、美国银行和纽约梅隆银行等机构，因其巨大的后台自动化潜力而上榜。
• 专业服务与外包： 拥有大量人力资本的公司，如Robert Half和Clarivate 等，虽然市场担心AI会减少对外包的需求，但从生产力提升的角度看，它们也是削减成本的直接受益者。
• IT服务： 像埃森哲和IBM这样的巨头，虽然被视为老牌科技股，但其庞大的咨询和实施团队正处于被AI武装的第一线，是典型的“高工资账单+高自动化潜力”标的。

　　从“卖铲子”到“用铲子”

　　目前的市场正处于一个关键的转折点。早期的“铲子股”（基础设施）已经定价了未来数年的完美增长，容错率极低。而随着近37%的企业客户已在常规业务中使用AI，投资逻辑必须进化。

　　对于聪明的投资者而言，现在的关注点不应仅局限于谁在建设数据中心，而应转向谁在运营这些数据的地基（平台股），以及谁能通过AI最大程度地削减昂贵的人力成本（生产力受益者）。在这个估值尚未完全修复的“第四阶段”，或许正孕育着AI泡沫阴霾下的下一个阿尔法机会

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